В ноябре 1896 года была предпринята попытка доработать имеющиеся предложения о реформировании биржи. В этих целях под председательством заместителя министра финансов В. И. Ковалевского было созвано специальное совещание. В результате его работы был выработан проект «Положения о биржах». Основные его особенности состояли в следующем:
1) осуществлялось регулирование именно фондовой торговли;
2) проект отличался гибкостью нормативного регулирования в целях эффективной регламентации деятельности существующих бирж[222].
В результате долгих дискуссий все же было принято решение отказаться от реформирования биржевой сферы, ограничившись изменениями в отношении рынка ценных бумаг. Вполне возможно, что, как отмечает Г. А. Жолобова, принятие единого нормативного акта, регулирующего биржевую деятельность, затруднялось в связи с различным характером фондовой и товарной биржевой торговли и вследствие неоднородности ее условий в разных местностях[223].
В 1899 году была создана комиссия для изменения Устава Санкт-Петербургской биржи, прежде всего, в части отношений, возникающих на фондовом рынке[224]. Результатом работы комиссии стало Высочайше утвержденное 27 июня 1900 года Положение Комитета Министров об образовании на Санкт-Петербургской бирже фондового отдела[225].
Совершенно прав В.П.Кардашев, который утверждал, что создание фондового отдела на Санкт-Петербургской бирже привело к уничтожению исторически сложившегося порядка управления биржей и, следовательно, к усилению контроля государства за фондовым рынком[226].
Дореволюционные авторы (например, М. Боголепов) говорили о сильном влиянии иностранного опыта на реформирование отечественного фондового рынка. В частности, отмечалось, что фондовый отдел Санкт-Петербургской биржи организован, по крайней мере, во внешних своих чертах, по немецкому образцу[227]. Современные же исследователи отмечают, что при сравнительном анализе отечественного законодательства о рынке ценных бумаг выясняется, что многие положения были заимствованы из иностранных аналогов. Например, нормы Положения, регулирующие состав фондового отдела и совета отчасти заимствованы из актов о Лондонской бирже. А нормы о маклерах соответствовали уставу парижской биржи. В то же время способ приема бумаг к котировке был установлен согласно германскому законодательству, а правила составления бюллетеня взяты из берлинской биржевой практики[228].
Целесообразно выделить основные положения указанного нормативного акта о фондовом отделе Санкт-Петербургской биржи:
1. Контроль над фондовым отделом осуществлялся Особенной Канцелярией по кредитной части министерства финансов.
2. Устанавливался круг лиц, имеющих право на посещение фондового отдела. В их число входили:
1) действительные члены отдела (представители крупных кредитных организаций либо наиболее состоятельные участники торгов, имевшие право на самостоятельное заключение биржевых сделок и участие в управлении делами биржи: претенденты на их пост избирались Советом отдела);
2) постоянные посетители отдела (заключали биржевые сделки лишь при участии фондовых маклеров);
3) гости (не имели права на заключение биржевых сделок);
4) представители министерства финансов.
3. Вводилась следующая система управления деятельностью биржи:
1) общее собрание действительных членов (выборы членов Совета отдела и утверждение смет доходов и расходов отела);
2) Совет отдела (определение порядка осуществления торгов, разрешения споров, связанных с совершением биржевых сделок, ведение хозяйственной деятельности отдела, допуск ценных бумаг к торгам, к котировке, и т. п.).
4. Активное участие в совершении сделок принимали фондовые маклеры (по сути те л «биржевые маклеры, но осуществлявшие деятельность в фондовом отделе).
5. Государство в лице министерства финансов приобретало довольно широкий круг полномочий (надзор за принятием и исключением действительных членов отдела, оказание влияния на принятие решения о котировке ценных бумаг, утверждение постановлений совета отдела по вопросам осуществления торгов и т. д.).
Российский фондовый рынок продолжат активно развиваться вплоть до Первой мировой войны 1914 года. Представляется возможным выделить следующие основные черты сложившегося к началу XX столетия отечественного рынка ценных бумаг:
1. Государство, являясь основным эмитентом ценных бумаг, также оказывало поддержку акционерным компаниям, выдавая гарантии на их акции.
Действительно, подавляющая часть ценных бумаг, присутствовавших на рынке, относилась к государственным, то есть составляла государственный долг, который оформлялся в виде облигаций[229]. Однако без поддержки государства не обходились и многие крупные размещения корпоративных эмитентов. Обычно это происходило при создании компаний, деятельность которых была направлена на достижение определенных общественных целей (например, строительство железных дорог). В этом случае государство предоставляло особые гарантии на случай невозможности размещения акций и получения необходимой суммы для реализации проекта[230].
Регулярно появлялись новые разновидности государственных ценных бумаг. Например, как отмечает П.П. Мигулин, в 1831 году ввиду имевшихся потрясений европейской финансовой системы был создан новый вид государственного неконсолидированного долга: Билеты Государственного Казначейства. Первоначально они не пользовались серьезным спросом, однако впоследствии приобрели популярность среди частных инвесторов[231]. Постепенно активными эмитентами на рынке ценных бумаг стали города. Их размещение могли осуществлять лишь наиболее крупные города. На начало 1913 года облигационные займы были выпущены 65 городами на общую сумму 444,6 млн рублей. Наибольшее их количество выпустила Москва (147, 3 млн рублей), на втором месте находился Санкт-Петербург – 87,6 млн[232].
2. Основной разновидностью ценных бумаг, выпускаемых российскими корпоративными эмитентами, являлись акции.
В России облигации корпоративных эмитентов не были популярным инструментом инвестиций. Более или менее широкое распространение этих ценных бумаг произошло лишь во второй половине XIX века[233]. Акционерные компании предпочитали получать финансовые средства, необходимые для их развития, либо у кредитных организаций, либо посредством выпуска акций.
Хорошо иллюстрируют ситуацию данные об иностранных инвестициях в российские корпоративные ценные бумаги. В частности, к 1915 году из всего объема иностранных инвестиций в корпоративном секторе участие в акционерных и паевых капиталах составляло 88 %, а инвестиции в облигации – всего 12 %[234].
3. Оборот иностранных ценных бумаг на территории России был ограничен.
Не подлежали ввозу и обращению на территории России выпущенные частными организациями ценные бумаги. Их перечень указывался в законодательстве и определялся министерствами финансов и иностранных дел[235]. При этом ограничения на ввоз долговых ценных бумаг, выпущенных в рамках займов иностранных государств, не устанавливались.
Очевидно, данные меры были направлены государством на поддержку отечественных эмитентов корпоративных ценных бумаг.
4. Отсутствовали ограничения на обращение ценных бумаг отечественных эмитентов на иностранных рынках.
К 1914 году около двух третей объема ценных бумаг, выпущенных российскими эмитентами, обращались на отечественном фондовом рынке. Однако за рубежом совершались сделки с наиболее ликвидными российскими ценными бумагами: государственными облигациями, акциями и облигациями железнодорожных компаний, банков, промышленных и угледобывающих обществ[236]. Также довольно широко на иностранных рынках были представлены и российские государственные ценные бумаги. Следует подчеркнуть, что согласно ст. 51 Устава кредитного обязательства России по внешним займам должны были выплачиваться в точном соответствии с условиями их выпуска и без каких-либо изменений[237].
Российские ценные бумаги, допущенные к обращению на немецких биржах в начале XX века[238]
5. В России отсутствовала упорядоченная система государственного регулирования фондового рынка.
Государственное регулирование рынка ценных бумаг в XIX – начале XX века осуществлялось бессистемно, нередко формально без учета реального эффекта тех или иных действий государственных органов. Первоначально государство обращало внимание только на операции с ценными бумагами, опосредовавшими государственный долг. Что касается ценных бумаг, выпускаемых частными эмитентами, контроль государства, в основном, ограничивался процедурой предоставления разрешения на создание акционерной компании. Именно в утверждаемом Императором Уставе и закреплялись особые условия, связанные с выпуском акций и облигаций.
