если вспомнить фразу, которую любил Стейнхардт: однажды ему предложили с большой скидкой 700 тысяч акций Penn Central, разорившейся железнодорожной компании, он купил и тут же перепродал их, реализовав более полумиллиона долларов в течение восьми минут32. Около 1970 года компания Salomon Brothers решила стать третьей по величине фирмой по торговле блоками, наряду с Goldman Sachs и Oppenheimer. Чтобы стать крупным игроком, она намеревалась поглощать много акций с мизерными скидками, позволив Стейнхардту покупать сильно уцененные блоки где угодно, и затем сбывать их в Salomon за хорошие барыши33.
Кроме того, регуляторные несуразности создавали другие возможности. До тех пор пока в конце 1970 года не вмешалась Комиссия по ценным бумагам и биржевым операциям, некоторые стороны торговли блоками были прозрачными, в то время как другие укрывались в тени. При торговле с Goldman Sachs или Salomon, фирмами, которые были членами фондовой биржи, стоимость и размер транзакции надо было сообщать на тикер, который просматривался всеми инвесторами, и если была скидка, то все об этом знали. Но если торговать с так называемым третьим рынком, с брокерами, которые не были членами фондовой биржи, о транзакциях сообщать было не нужно. Стейнхардт специализировался на том, что выбирал неопубликованные сделки на третьем рынке, а затем быстро сбывал их, пока никто не понял, что происходит.
Чем больше Стейнхардт торговал, тем больше он находил возможностей для зарабатывания денег. Транзакции на третьем рынке, например, работали только благодаря репутации Стейнхардта как большого ловкача. Брокеры, которым надо было быстро и секретно сбыть акции, инстинктивно обращались к нему, потому что он был одним из тех фондовых менеджеров, у которых было достаточно смелости, чтобы купить пол миллиона акций на основе всего лишь короткого телефонного звонка. Аналогично Стейнхардт мог продавать эти акции благодаря своей репутации. Его фонд был гигантским генератором комиссионных для брокеров, так что можно было надеяться, что торговцы в Oppenheimer, Salomon и Goldman Sachs ему помогут.
«Случалось, что я говорил [брокеру]: «Я получил этот блок на третьем несколько часов назад. Я купил его на один пункт ниже. Хочешь поработать на меня?» — вспоминает Стейнхардт. «На один пункт ниже» означало, что Стейнхардт получил скидку в 1 доллар с каждой акции.
«Сколько акций?» — спрашивал брокер.
«Четыреста тысяч».
«Что ты хочешь за них?»
«Пусть это будет двести тысяч, поднимем на одну восьмую», — говорил Стейнхардт.
«На одну восьмую?!» — удивлялся брокер. Стейнхардт предлагал продать эти уцененные акции ничего не подозревающей третьей стороне на 12,5 цента дороже, чем цена на ленте.
«Да, хорошо, нам надо привлечь покупателей. Давай поднимем на одну восьмую, и это будет похоже на положительную сделку»34.
Достаточно часто такой блеф срабатывал. Никто не знал, что огромный блок был продан ранее со скидкой на темном третьем рынке, так что можно было уговорить инвесторов купить с надбавкой. Даже после выплаты комиссионных брокеру у Стейнхардта оставалась отличная чистая прибыль.
Каким бы высоким ни был скептицизм академических исследователей по поводу способности финансовых аналитиков превзойти рынок, не было ничего загадочного в том, что торговцы блоками превосходили его. Торговцы блоками изобрели новый подход: они' не занимались анализом корпоративных данных и выбором акций, которые хорошо пойдут, в общей толкотне. Вместо этого они стремились делать деньги, предоставляя то, что требовалось другим инвесторам, — ликвидность. Новые институциональные хранители сбережений желали продавать большие блоки акций быстро и секретно, и они готовы были заплатить тому, кто позволит это реализовать. Гений Стейнхардта заключался в том, чтобы извлекать хорошую прибыль, предоставляя ликвидность, при этом получая огромную скидку на блок акций от третьего рынка, и в то же время платить немного или не платить вовсе тем, кто предоставлял ликвидность ему. При этом он умудрялся сбывать акции третьего рынка на 12,5 цента выше рыночной цены.
Хотя он и не высказывал такую точку зрения, Стейнхардт указывал на слабость теории эффективного рынка. Эта теория гласит, что рыночная цена включает в себя всю существенную информацию об акции, и из этого следует, что превзойти рынок почти невозможно. В средних и долгих периодах инвеста-рования эта теория могла быть приблизительно справедлива. Но в краткосрочном масштабе информация зачастую не является основным движущим элементом цены. Напротив, цены на акции резко меняются из-за сиюминутных изменений аппетитов инвесторов. Страховой компании надо продать большой блок акций, чтобы оплатить заявления об убытках от стихийного бедствия: наплыв предложений на продажу гонит цены вниз. Пенсионному фонду надо купить большой блок акций, чтобы использовать новое поступление наличных от работников: покупка по принуждению ведет цены вверх. В моделях эффективного рынка эти временные сотрясения цен игнорируются, и ликвидность считается идеальной35. А реальный мир отличается от теории.
Этот недостаток моделей эффективного рынка начинают особенно интенсивно обсуждать, когда спрос на крупные транзакции резко возрастает, а рыночные структуры еще только должны к нему адаптироваться — так произошло в конце 1960-х годов, а также в 1970-х и 1980-х. Спустя несколько лет после того, как началась торговля блоками, крупные продажи могли толкнуть акцию очень далеко от «эффективной» цены — той, которая отражала лучшую оценку аналитиком всей известной информации, относящейся к доходам компании. Такой краткосрочный дисбаланс давал возможность бдительным торговцам ухватывать прибыль, и Стейнхардт делал это агрессивно36. Кроме того, красота метода Стейнхардта заключалась в том, что его было трудно скопировать. Как только Уолл-стрит поняла механизм модели А. У. Джонса, у него сразу появилось две сотни подражателей. В противоположность этому торговля блоками Стейнхардта была защищена «сетевыми эффектами», которые создавали преграды на входе. Стейнхардт принимал важные звонки от брокеров, торгующих блоками, потому что у него была репутация того, кто способен принимать важные решения. Он умел по-своему распродавать крупные блоки, приобретенные фондом, потому что у него была налажена сеть отношений с брокерами, возникшая совместно с его репутацией большого трейдера. Мнимые конкуренты столкнулись бы с преградой в виде «Уловки-22», если бы они попытались его догнать.
У преимущества Стейнхардта была еще одна, менее красивая черта. Он отодвигал границы того, что было законным.
ПРЕЖДЕ ЧЕМ МЫ ПЕРЕЙДЕМ К ТЕНЕВЫМ МОМЕНТАМ, вернемся к вопросу о ликвидности. Когда на рынок выводится большой блок акций, предполагаемые покупатели не могут сказать, знает ли продавец что-либо особенное. Возможно, продавец разузнал, что компания собирается пересмотреть свои ожидания в отношении доходов в сторону понижения. Возможно, он знает, что
