Разве не здорово иметь юридическую защиту, не позволяющую конкурентам торговать вашей продукцией? Именно такую защиту обеспечивают патенты, которые могут быть ценнейшим источником конкурентного преимущества. Однако, вопреки мнению многих, далеко не всегда они оказываются надежными экономическими рвами.
Во-первых, срок действия патента ограничен, и как только он истекает, конкуренты не заставляют себя ждать. (Спросите об этом любую крупную фармацевтическую компанию.) Иногда за счет судебных тяжб удается несколько продлить беззаботную жизнь запатентованного товара, но для инвестора угадать, какая из сторон выиграет в этой юридической войне, — дело почти безнадежное, если, конечно, он сам не является специалистом по патентному праву.
Кроме того, патенты, как правило, не безупречны. Их можно оспорить, и чем выгоднее патент, тем активнее юристы, нанятые заинтересованными компаниями, выискивают в нем слабые места. К примеру, многие мелкие фармацевтические фирмы находятся в состоянии перманентной патентной войны с гигантами этой индустрии — держателями патентов на лекарства; это неотъемлемая часть их бизнеса. Пусть даже лишь один иск из десяти достигает цели; выгода от любой выигранной тяжбы настолько велика, что волна исков продолжает прибывать.
Как правило, инвестору следует остерегаться любой фирмы, успех которой держится на небольшом количестве запатентованных продуктов, поскольку в случае, если эти патенты будут кем-либо оспорены, это может сильно навредить компании, и результат подобных тяжб, как правило, непредсказуем. Патенты обеспечивают по-настоящему надежное конкурентное преимущество только в том случае, если компания имеет длинный послужной список инноваций, и у вас есть все основания полагать, что этот список будет пополняться, а также имеет место широкое разнообразие запатентованных продуктов. В этой связи на память приходит компания 3М, на счету которой буквально тысячи патентов на сотни товаров, а также такие титаны фармацевтической промышленности, как «Merck» или «EliLilly». Эти фирмы «штампуют» патенты годами, и вся история их финансового успеха внушает достаточно уверенности в том, что на смену нынешним запатентованным продуктам придут новые.
Бренды и патенты схожи тем, что часто выглядят почти непреодолимыми экономическими рвами — конкурентными преимуществами. Но они также служат превосходной иллюстрацией того, как капитал перетекает туда, где может иметь наивысшую рентабельность, — и именно поэтому постоянно подвергаются атакам конкурентов. Мы в «Morningstar» обычно признаем конкурентное преимущество только за теми компаниями, которые имеют диверсифицированный портфель патентов и большой послужной список инноваций. Фирмы, чье будущее зиждется на каком-то одном запатентованном продукте, часто обещают будущие прибыли, которые слишком хороши, чтобы быть правдой, и то, что кажется фантазией, зачастую ею и является.
Когда одним можно, а другим нельзя
Последней категорией нематериальных активов, способных создавать долгосрочное конкурентное преимущество, являются лицензии, выдаваемые государственными регулятивными органами и затрудняющие — если полностью не закрывающие — доступ на рынок конкурентам. Как правило, это преимущество оказывается наиболее мощным, если компания получает разрешение для работы на рынке, но не подвергается пристальному надзору с точки зрения ценообразования. В этом плане особенно разителен контраст между предприятиями коммунального обслуживания и фармацевтическими компаниями. И те и другие могут продавать свои продукты и услуги только с одобрения специальных органов, но расценки на коммунальные услуги, поставляемые потребителям, контролируются государством, а цены на лекарства — нет. Неудивительно, что фармацевтические компании работают с гораздо большей прибылью, чем коммунальные предприятия.
Короче говоря, если вам удается найти фирму, которая может устанавливать монопольные цены, не регулируемые государством, перед вами наверняка компания с экономическим рвом.
Хорошим примером того, как государственное лицензирование позволяет некоторым компаниям занимать почти монопольное положение на рынке, служат рейтинговые агентства, оценивающие качество выпускаемых облигаций. Чтобы иметь право оценивать платежеспособность эмитентов облигаций, фирма должна получить специальную лицензию. И всякий, кто хотел бы составить конкуренцию организациям, уже имеющим такую лицензию, знает, что ему придется пройти через очень сложную и обременительную процедуру. Поэтому не приходится удивляться тому, что прибыльность рейтинговых агентств просто фантастическая. «Moody's Investors Service», к примеру, имеет норму операционной прибыли свыше 50 % (это не опечатка!), а рентабельность капитала — около 150 %.
Но чтобы иметь сильное конкурентное преимущество за счет наличия государственных лицензий, вам совсем необязательно заниматься оценкой облигаций. Взгляните хотя бы на производство игровых автоматов — отрасль, казалось бы, бесконечно далекую от оценки платежеспособности эмитентов.
Представляется естественным, что производство игровых автоматов тщательно контролируется соответствующими органами, призванными не допустить мошенничества со стороны казино и разного рода жуликов. Получить разрешение на производство и продажу игровых автоматов непросто, а потеря лицензии чревата финансовым крахом. Когда WMS, одна из небольших фирм, работающих в этой отрасли, временно лишилась лицензии в 2001 году из-за замеченных сбоев в программном обеспечении, ей потребовалось три года, чтобы вернуться на прежний уровень доходности.
Барьеры, установленные регулирующими органами, настолько высоки, что всю эту отрасль в США фактически поделили между собой четыре крупные компании, и новых конкурентов не появлялось уже много лет. Когда у WMS возникли проблемы, это, казалось бы, должно было побудить какую-нибудь новую компанию попытаться занять ее место в этой весьма прибыльной отрасли, но ничего подобного не произошло. И одной из причин этого были слишком высокие барьеры.
Компании, работающие в сфере вечернего высшего образования, такие как «Strayer Education» или «Apollo Group», должны иметь специальное разрешение, называемое аккредитацией, подтверждающее действительность их дипломов. В США существует несколько уровней аккредитации, и самую ценную из них, позволяющую засчитывать прослушанные курсы при переводе студента такого вечернего вуза в обычный университет, получить весьма непросто.
Иметь аккредитацию — это огромное конкурентное преимущество само по себе, поскольку диплом, полученный от неаккредитованного вуза, имеет меньшую ценность. Кроме того, только студенты аккредитованных учебных заведений имеют право на льготные займы. А поскольку оплата учебы с помощью таких займов является важнейшим источником дохода для большинства учебных заведений, не относящихся к числу элитарных, потенциальные конкуренты, не имеющие аккредитации, оказываются в еще более невыгодном положении. Без аккредитации пытаться конкурировать в этой высокоприбыльной отрасли почти невозможно, а аккредитацию регулирующие органы выдают весьма неохотно.
