разные демонстрации этого провала. Один из них заключается в том, что модели, используемые регуляторами и финансовыми институтами, напрямую основанные на академических исследованиях в области финансов, не только не смогли предотвратить кризис 2007-2008 годов, но и активно способствовали ему.
Другое дело - посмотреть на достижения самых успешных инвесторов эпохи - Уоррена Баффета, Джорджа Сороса и Джима Саймонса. Каждый из них сколотил состояние в десятки миллиардов долларов. Они являются представителями трех совершенно разных стилей инвестирования. Инвестиционная компания Баффетта, Berkshire Hathaway, владеет крупными, часто контрольными, а во многих случаях и 100%-ными пакетами акций в самых разных компаниях. Философия Баффетта заключается в том, чтобы покупать предприятия с сильными конкурентными преимуществами, назначать выдающихся менеджеров - или во многих случаях находить их внутри компании - и предоставлять им почти полную свободу действий. Он говорил, что предпочитаемый им период владения акциями - "вечность". Сорос, известный в первую очередь своей ставкой против стерлинга, когда в 1992 году рухнула его привязка к Европейской валютной системе, а в последнее время своей филантропией (ориентированной на продвижение либеральной демократии, а в последнее время - на новые подходы к экономике), полагается на свою способность различать ложные и обоснованные экономические нарративы. Саймонс, бывший профессор математики, нанимает блестящих докторов наук (математики и физики) для разработки алгоритмических торговых стратегий, позволяющих занимать очень краткосрочные позиции в ценных бумагах.
Но в подходах этих людей есть больше общего, чем кажется на первый взгляд. Одним из них является их исключительный интеллект; они ответили на вопрос "если ты такой умный, почему ты не богат?". Из трудов Сороса видно, что у него много общего с Фалесом Милетским, и он предпочел бы, чтобы его запомнили за его идеи, а не за его богатство. Письма Баффетта - и его выступления на сцене в течение всего дня на ежегодном собрании акционеров Berkshire Hathaway в Омахе, штат Небраска - выдают подлинную проницательность под видом деревенской мудрости. Саймонс опубликовал свои работы в ведущих математических журналах. Еще одна общая характеристика - это определенная скромность. Баффет и Сорос неоднократно подчеркивают ограниченность своих знаний. А Саймонс утверждает, что никогда не будет пытаться отменить свои алгоритмы. Он подчеркивает, что он математик, а не изучает психологию рынка, бизнес-стратегию или макроэкономику.
И все они игнорируют - даже презирают - корпус теории финансов, основанный на портфельной теории, модели ценообразования капитальных активов и гипотезе эффективного рынка. Действительно, этот свод знаний подразумевает, что они не смогли бы добиться такого успеха. Эти финансовые модели подчеркивают моменты, о которых должны знать все инвесторы - преимущества диверсификации, степень, в которой различные активы предлагают реальные возможности для диверсификации, и степень, в которой информация включается в цены ценных бумаг. Однако опыт показывает, что не существует единого подхода к финансовым рынкам, который приносит прибыль или объясняет, "что здесь происходит", не существует единого описания "финансового мира, каким он является на самом деле". Существует множество верных подходов, а подходящие инструменты, основанные на моделях или описании, зависят от контекста, навыков и суждений инвестора. Мы действительно можем извлечь пользу из прозрений Фалеса Милетского и Гарри Марковица и извлечь уроки из противоречивых описаний мира финансов, распространяемых Джином Фамой и Бобом Шиллером. Но мы также должны признать ограничения на понимание, которое мы извлекаем из их моделей малого мира.
В финансовом секторе есть те, кто создает программы, которые якобы определяют стратегии, позволяющие максимизировать доходность с учетом риска. Но эти программы ничего подобного не делают. Радикальная неопределенность исключает оптимизирующее поведение. В мире, как он есть, мы скорее справляемся, чем оптимизируем. Цифры, которые использовались в этих расчетах, выдуманы. Или они получены из исторических рядов данных и предполагают несуществующую стационарность мира. Пытаясь справиться с большим миром, который они могли лишь несовершенно понимать, сторонники этих расчетов придумали маленький мир, который давал им удовлетворение от четких ответов. И финансовые регуляторы, претендующие на контроль рисков в финансовой системе, сделали то же самое. Понятно, что люди, которым дают работу, которую они не могут выполнить, находят вместо нее более ограниченную задачу, которую они могут выполнить.
Глава 18. Радикальная неопределенность, страхование и инвестиции
Сотрудники страхового рынка Lloyd's в лондонском Сити сидят в большой комнате, каждый за своей кабинкой, известной как бокс, - как они делали это на протяжении веков. Брокеры ходят по комнате, пытаясь разместить риски. Один из авторов сидел за ящиком и слушал процесс. Самое интересное предложение касалось страхования ценной частной коллекции произведений искусства стоимостью в несколько сотен миллионов долларов, хранящейся в особо охраняемом помещении где-то в Швейцарии. Брокер не раскрыл личность владельца, хотя лишь немногие люди обладают необходимыми финансовыми ресурсами и художественными интересами. Андеррайтер, специализировавшийся на таком виде страхования, сделал проницательное, частное предположение об имени клиента. Затем он предложил цену. Брокер перешел к нескольким другим ящикам. Практика рынка такова, что если уважаемый андеррайтер принимает на себя риск - ставит свое имя на листке, - то другие серьезно рассматривают возможность добавления своих имен, принимая на себя часть риска, по предложенной цене.
Автор спросил андеррайтера, как он определил цену. Не было никакой основы, на которой он мог бы рассчитать вероятность потери или сумму убытков. Было возможно, но маловероятно, что бесстрашный вор уйдет с коллекцией; но более вероятно, что одна или две картины исчезнут, чтобы быть выкупленными или проданными эксцентрику, который довольствуется владением, неизвестным никому, кроме его самых надежных криворуких друзей. Андеррайтер размышлял об этих вещах, но не сделал никаких расчетов. Он объяснил, что просто чувствует, что это правильная цена для такого риска. На вопрос, откуда он это знает, он довольно неохотно объяснил, что сделал поправки в большую и меньшую сторону на цену, которая была предложена за смутно похожие риски в прошлом. В ответ на это он признал, что если бы в последнее время поступали иски о краже произведений искусства или даже необычные иски, не имеющие ничего общего с искусством, цена бы выросла. Но это был не байесовский набор; ментальные процессы страховщика были скорее описательными, чем статистическими. Его оценка была вопросом обоснованного суждения, но назвать это чутьем или интуицией - неадекватное описание его возможностей. Лишь немногим людям страховой рынок доверяет такое суждение.
В конце того дня андеррайтер объяснил, что есть две вещи, которые он и его коллеги могут делать хорошо, находясь в Лондоне. Они могли заключать договоры по весьма идиосинкразическим рискам, таким как коллекция произведений искусства. У них был большой опыт работы на рынке
