речь. Я сосредоточился на его словах, стараясь игнорировать пристальный взгляд Финча.
— Господа, как я уже говорил, сегодня мы рассматриваем последние решения Федеральной резервной системы. В контексте усиливающейся спекулятивной активности на рынке. Бенджамин Стронг в апреле поднял учетную ставку с трех с половиной процента до четырех, и я убежден, что это лишь первый шаг в серии повышений, которые мы увидим в ближайшие месяцы.
Доктор Левин, седой профессор с характерной козлиной бородкой и проницательными глазами за стеклами очков в тонкой оправе, откашлялся:
— Проблема не в том, что ФРС поднимает ставки, Александр, а в том, что они делают это слишком осторожно и поздно. Стронг пытается охладить рынок, не разрушая его, но я боюсь, что этот срединный путь не даст результата. Как говорил Бэджет, полумеры во время финансовой лихорадки подобны попыткам потушить лесной пожар стаканом воды.
— Вы полагаете, требуется более агрессивное повышение? — спросил Харпер из Financial Journal, делая заметки в блокноте.
— Я полагаю, — подчеркнуто ответил Левин, — что нынешний объем маржинальной торговли создал систему с таким встроенным рычагом, что любая попытка сжать этот «воздушный шар» приведет либо к его медленной дефляции, либо к взрыву. И я опасаюсь, что второй вариант более вероятен.
Седовласый джентльмен с другого конца стола, которого я не знал, вступил в разговор:
— Коллеги, позвольте представить некоторые цифры. Объем маржинальных кредитов вырос с трех с половиной миллиардов долларов в январе до более чем четырех с половиной миллиардов к концу мая. Это беспрецедентный рост даже для нынешнего бычьего рынка. При этом многие брокерские дома продолжают предлагать кредитное плечо десять к одному, требуя лишь десять процентов обеспечения. Это значит, что активы в сорок четыре миллиарда долларов держатся на фундаменте реальных денег в четыре миллиарда четыреста миллионов.
По комнате прокатился тихий гул обеспокоенных голосов. Я решил, что настал момент включиться в дискуссию:
— Если позволите, господа, хотел бы добавить к этой статистике еще один важный факт. По моим наблюдениям, соотношение цены к доходу по индексу промышленных компаний Доу-Джонса достигло показателя 19,5, что на сорок восемь процентов выше исторического среднего значения.
Все взоры обратились ко мне, включая особенно пристальный взгляд Финча.
— Интересное наблюдение, молодой человек, — произнес Левин. — И какие выводы вы делаете из этой статистики?
Я на секунду задумался, стараясь не выдать глубину своих знаний.
— Исторические данные показывают, что рынок имеет свойство возвращаться к среднему значению, — ответил я осторожно. — Когда отклонение составляет почти пятьдесят процентов, это означает, что либо мы вступили в принципиально новую экономическую эру с иными фундаментальными законами, либо…
— Либо крах неизбежен, — закончил за меня профессор Норрис, кивая с одобрением. — Именно об этом я говорю уже больше года, но меня называют пессимистом и ретроградом.
Финч подался вперед, сложив пальцы домиком:
— А не считаете ли вы, мистер Стерлинг, что технологические инновации, такие как радио, воздухоплавание, автомобильная промышленность, действительно оправдывают более высокие оценки компаний? Разве мы не стоим на пороге новой эры процветания?
В его вопросе явно скрывался подтекст, будто он проверял не только мои экономические познания, но и что-то еще.
— Инновации, безусловно, создают новые возможности для роста, — ответил я, тщательно взвешивая каждое слово. — Но история показывает интересную закономерность. Когда прорывная технология начинает широко внедряться, первоначальный энтузиазм часто приводит к необоснованному взлету оценок. Вспомните железнодорожный бум 1870-х. Или телеграфные компании в начале века. Технология меняла мир, но большинство инвесторов всё равно теряли деньги, потому что платили слишком высокую цену на пике энтузиазма.
Из своего времени я бы добавил бум доткомов в 90-х, а в 20-х годах двадцать первого века — пузырь криптовалюты.
Профессор с короткой стрижкой и квадратной челюстью, его представили как доктора Миллера из Чикагского университета, энергично кивнул:
— Точно! Это прекрасная иллюстрация классической схемы Киндлбергера о манийных фазах рынка. Сначала рациональное основание для оптимизма, затем иррациональный разгон, за которым следуют массовое вовлечение неопытных инвесторов, финансовый рычаг и, в конце концов, неизбежный коллапс.
— А что насчет исторических параллелей? — спросил Норрис, обращаясь ко всем присутствующим, но глядя в мою сторону. — Мистер Стерлинг, вы, кажется, проявляли интерес к панике 1907 года?
Это тонкая проверка. Норрис знал о моем исследовании и хотел услышать мои соображения перед этой группой экспертов.
Я открыл портфель и достал несколько графиков, подготовленных заранее:
— Действительно, я обнаружил несколько тревожных совпадений между текущей ситуацией и периодом, предшествовавшим панике 1907 года. Во-первых, избыток ликвидности в системе. Во-вторых, резкий рост объемов кредитования для спекулятивных целей. В-третьих, заметный разрыв между ростом цен активов и фундаментальными показателями. И наконец, что возможно важнее всего, массовый приток на рынок непрофессиональных инвесторов.
Я передал графики присутствующим:
— Как видите, если наложить паттерны волатильности 1906–1907 годов на текущую динамику, сходство становится труднее игнорировать.
В комнате воцарилась тишина, пока ученые изучали мои материалы. Даже Финч, казалось, искренне заинтересован.
— Чрезвычайно любопытно, — пробормотал Левин, рассматривая графики через очки. — Особенно этот анализ соотношения объемов маржинальной торговли к общей капитализации рынка. Почему никто из наших аналитиков не проводил такое сопоставление раньше?
— Возможно потому, — сухо заметил Норрис, — что на Уолл-стрит хорошо платят за оптимизм и очень плохо за предостережения. Что скажете, мистер Стерлинг? Вы ведь работаете в самом сердце этой системы.
Все взгляды снова обратились ко мне, и я почувствовал необходимость дать взвешенный ответ:
— Думаю, дело в человеческой психологии. Мы склонны видеть подтверждения своим желаниям и игнорировать противоречащие им факты. Когда портфель клиента растет на тридцать процентов в год, мало кто хочет слышать о возможных рисках. Более того, брокер, высказывающий опасения во время всеобщей эйфории, рискует потерять клиентов в пользу более оптимистичных конкурентов.
— Совершенно верно! — воскликнул пожилой профессор, сидевший напротив меня. — Это ключевой элемент формирования пузырей. Информационная асимметрия и профессиональные стимулы. Кстати, позвольте представиться, Роберт Уитман, Принстонский университет. Я как раз завершаю исследование о роли психологических факторов в финансовых кризисах.
Он повернулся к коллегам:
— Господа, мне кажется, молодой мистер Стерлинг затронул чрезвычайно важный момент. Математические модели и экономическая теория имеют решающее значение, но мы часто недооцениваем иррациональный компонент. Люди не принимают решения, основываясь исключительно на логике. Они следуют эмоциям, стадному инстинкту, страху упустить выгоду.
Финч, который до этого момента внимательно слушал, неожиданно вмешался:
— Весьма проницательно для человека вашего возраста, мистер Стерлинг. Меня особенно
